國(guó)家統(tǒng)計(jì)局9月18日發(fā)布“8月份70個(gè)大中城市住宅銷售價(jià)格變動(dòng)情況”。數(shù)據(jù)顯示，一線和熱點(diǎn)二線城市新建商品住宅價(jià)格環(huán)比全部下降或持平，三線城市的環(huán)比漲幅也出現(xiàn)回落，只有1個(gè)超過1%。

今年以來，三四線城市住宅銷量和房?jī)r(jià)同比增速均顯著超預(yù)期，與一二線房地產(chǎn)市場(chǎng)呈現(xiàn)出歷史少有的明顯分化。三四線的超預(yù)期表現(xiàn)是整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)乃至宏觀經(jīng)濟(jì)保持韌性的重要方面。但從8月房?jī)r(jià)情況看，這種分化的情況在減弱。

在三四線城市房地產(chǎn)需求超預(yù)期之初，有不少觀點(diǎn)將其原因歸結(jié)為一二線城市的溢出效應(yīng)，但這不足以解釋全國(guó)普遍的需求旺盛。事實(shí)上，幾乎所有三四線城市價(jià)格、銷量增速都比較高，這一輪房地產(chǎn)需求的強(qiáng)勁擴(kuò)張顯然是全國(guó)性的現(xiàn)象。此外，還有不少觀點(diǎn)將人口、可支配收入等慢變量作為支撐三四線房地產(chǎn)需求持續(xù)旺盛的核心因素。事實(shí)并非如此。以人口為例，通過三四線城鎮(zhèn)常住人口增速與房?jī)r(jià)進(jìn)行對(duì)比可發(fā)現(xiàn)，二者并無顯著的相關(guān)關(guān)系。因此，我們可排除一二線城市溢出效應(yīng)等局部變量以及人口等慢變量對(duì)全國(guó)房地產(chǎn)需求分化的影響。我們應(yīng)該著眼于總量性的快變量來找尋此輪需求擴(kuò)張及分化的根源。

一是三四線城市的房地產(chǎn)需求大都沒有受到限貸限購的“踩剎車”約束。2015年底中央提出“去庫存”，此前央行已連續(xù)5次降息至1989年有數(shù)據(jù)公布以來的最低位，且首套首付比率連續(xù)2次調(diào)整降至近年來最低位的20%（非限購城市）。這無疑為此次全國(guó)性房地產(chǎn)需求擴(kuò)張創(chuàng)造了寬松的貨幣條件。2016年10月以來，一二線城市限購限貸政策頻出。截至目前，一二線城市中收緊首付政策的城市占比已近80%，實(shí)施限購政策的城市占比也達(dá)到60%。而三四線城市中首付政策趨嚴(yán)的城市占比仍不到2%，限購的城市占比不足1%?？梢?，因城施策的情形下三四線城市房地產(chǎn)需求整體上并未受到限貸限購的抑制。

二是棚戶區(qū)改造及其貨幣化起到“踩油門”作用，進(jìn)一步刺激三四線房地產(chǎn)需求。雖然棚戶區(qū)改造是全國(guó)范圍實(shí)行的民生工程，但其城市分布并不均勻。具體地，全國(guó)棚戶區(qū)改造規(guī)模中三四線城市占比高達(dá)87%，而一二線城市僅占13%。并且，2015年后，棚戶區(qū)改造安置方式由傳統(tǒng)的實(shí)物安置轉(zhuǎn)向貨幣化安置，而貨幣化安置本質(zhì)上是以定向貨幣寬松的方式助力商品房去庫存。通過測(cè)算我們發(fā)現(xiàn)，2017年1-7月，棚戶區(qū)改造貨幣化安置帶動(dòng)三四線城市36%的商品房銷售，而一二線城市則只有13%?？梢?，棚改及其貨幣化對(duì)三四線城市商品房銷售帶動(dòng)更強(qiáng)，進(jìn)一步加劇了此次房地產(chǎn)市場(chǎng)的分化。

未來房地產(chǎn)市場(chǎng)是否繼續(xù)分化呢？

一方面，以房貸利率趨緊為代表的總量政策“踩剎車”將顯著抑制三四線城市的房地產(chǎn)需求。從2008年以來的多輪房地產(chǎn)調(diào)控來看，總量政策的效果是極其強(qiáng)大的，利率與房?jī)r(jià)、銷量增速都呈現(xiàn)明顯的反向關(guān)系。值得一提的是，利率對(duì)于房?jī)r(jià)與銷量增速的影響并非體現(xiàn)在當(dāng)期。測(cè)算發(fā)現(xiàn)，即期利率與房?jī)r(jià)增速（6個(gè)月后）相關(guān)系數(shù)最強(qiáng)，與銷量增速（4個(gè)月后）相關(guān)系數(shù)最強(qiáng)。因此，當(dāng)前的利率對(duì)于未來房地產(chǎn)的量?jī)r(jià)走勢(shì)有著至關(guān)重要的影響。房貸利率自今年2季度以來有明顯的抬升，融360公布的8月份全國(guó)首套房平均利率（其與金融機(jī)構(gòu)個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率趨同，且是更高頻數(shù)據(jù)，前瞻性更強(qiáng)）已超基準(zhǔn)利率，達(dá)到5.12%。因此，目前房貸利率“踩剎車”將顯著抑制未來三四線城市房地產(chǎn)需求，全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)難言繼續(xù)分化。

另一方面，棚改貨幣化力度趨弱將使得其對(duì)三四線城市的“踩油門”刺激作用遞減。今年與去年棚改規(guī)模基本相同，且開工進(jìn)度也似乎趨同（根據(jù)官方數(shù)據(jù)，今年1-7月與去年同期開工進(jìn)度都為78%）。因此，根據(jù)去年的進(jìn)度大致預(yù)測(cè)，今年三季度棚改將幾乎完成全年任務(wù)，四季度棚改可能出現(xiàn)乏力。更進(jìn)一步地，根據(jù)未來三年棚戶區(qū)改造規(guī)劃，2018-2020年棚改規(guī)模將降至年均500萬套，顯著低于當(dāng)前，棚改及貨幣化的“油門”趨弱將進(jìn)一步降低三四線房地產(chǎn)需求，并縮小其與一二線城市之間的分化。