去年國慶以來，地產(chǎn)調(diào)控不斷加碼，“930”和“317”兩輪密集調(diào)控堪稱“史上最嚴”（比如限購加限售等），房地產(chǎn)銷售已連續(xù)8個月明顯萎縮，但時至今年5月地產(chǎn)投資有所回落卻依舊保持高位。對比歷史，本輪地產(chǎn)投資增速走勢已有所背離經(jīng)驗規(guī)律，主因是2013年之后地產(chǎn)投資的驅(qū)動邏輯發(fā)生改變、本輪“因城施策”的調(diào)控思路不同以往以及地價居高不下。往后看，預(yù)計下半年房地產(chǎn)投資增速將溫和回落，全年累計同比增長5%左右。

數(shù)據(jù)顯示，2016年1月-10月，30個大中城市地產(chǎn)銷售面積月均同比增長29.5%，到了2016年11月-2017年5月，已轉(zhuǎn)為月均負增長28.3%。然而，今年1-4月房地產(chǎn)投資增速累計同比增長9.3%，較1-3月提升0.2個百分點；1-5月回落0.5個百分點，但8.8%的增速仍高。經(jīng)驗規(guī)律表明地產(chǎn)投資滯后地產(chǎn)銷售2個季度左右，顯然，當前情形對經(jīng)驗規(guī)律已有所背離。對比2011年和2013年兩輪調(diào)控，背離的原因有三：

其一，2013年以后，房地產(chǎn)投資的驅(qū)動邏輯發(fā)生了改變。2013年以前，房地產(chǎn)投資主要作用于新開工，新開工取決于銷售回款，房地產(chǎn)投資增速與新開工增速大體同步（2013年新開工面積20.1億方，為歷史最高；之后逐步回落，2016年已降至16.7億方）。然而，2013年以后同步路線被破壞，房地產(chǎn)投資開始向施工轉(zhuǎn)移，房地產(chǎn)開發(fā)商轉(zhuǎn)為一邊銷售一邊新開工，即房地產(chǎn)開發(fā)商的投資行為表現(xiàn)為“量入為出”。簡單線性回歸可知，2013年以后，房地產(chǎn)投資增速與新開工面積增速、銷售面積增速和購地面積增速的相關(guān)性減弱，但與竣工面積增速的相關(guān)性提升。

其二，三四線銷售和房價對房地產(chǎn)投資構(gòu)成支撐。與以往不同，本輪調(diào)控的總體思路是因城施策，即“一二線控房價、擴土地供給；三四線去庫存”，從而導(dǎo)致三四線城市銷售的回落幅度明顯低于一二線，價格跌幅也低于一二線。對比70個大中城市新建住宅價格指數(shù)走勢，一線從去年10月開始下滑，二線從去年11月開始下滑，但三線至今仍在上漲。此外，棚改的主要著力點是三四線城市，棚改的貨幣化安置對三四線購房需求有一定的提振作用。

其三，地價居高不下。數(shù)據(jù)顯示，2015年年中至今，土地溢價率一直震蕩走高，表明當前房地產(chǎn)開發(fā)商“拿地”的熱情持續(xù)高漲；同時，房地產(chǎn)開發(fā)商土地購置費累計同比增速自2016年9月以來已連升7個?！暗貎r”走高無疑帶動了“地的投資”走高。

趨勢一旦形成就難以改變。5月地產(chǎn)投資增速已開始回落，之后很大可能是延續(xù)跌勢（盡管歷史看，回落過程中有個別月份會反彈），至于具體下滑幅度，從過去兩輪調(diào)控期間的走勢來看，不會過快過猛。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2010-2011年地產(chǎn)調(diào)控期間，頭3個月月均下滑0.5個百分點，頭6個月月均下滑0.7個百分點，頭一年月均下滑0.4百分點；期間單月最大降幅4.8個百分點，最小降幅0.1個百分點；2013年地產(chǎn)調(diào)控期間，頭一年總體平穩(wěn)，月均下滑0.27個百分點；真正開始下滑后，頭三個月月均下滑1.1個百分點，頭6個月月均下滑1個百分點，頭1年月均下滑0.8個百分點；期間單月最大降幅2.5個百分點，最小降幅0.1個百分點。據(jù)此簡單線性外推，比照2011年，今年三季度末地產(chǎn)投資增速保持7.5%以上，年底保持在6.8%以上；比照2011年，2017年三季度末地產(chǎn)投資增速保持7.2%以上，年底保持在6.4%以上；比照近年來最大單月降幅，全年房地產(chǎn)投資增速可能降至4%-5%。

綜上，筆者預(yù)計地產(chǎn)投資增速將溫和回落，全年大概率可實現(xiàn)5%左右的增速，也即我國經(jīng)濟下行有底，GDP 6.5%以上的目標增速有了保障。需要指出的是，鑒于當前房價尚未實質(zhì)性下降，不排除還會出臺更為嚴厲的調(diào)控舉措，進而加速房地產(chǎn)投資的下滑態(tài)勢。

（作者系中國人民大學(xué)研究員 熊園）